Hoe zag de vastgoedmarkt eruit in de aanloop naar de val van Lehman Brothers in september 2008? Een terugblik met oog voor de verschillen tussen toen en nu
Door Robin Marriott
Gepubliceerd in PropertyNL Magazine nr. 9, 28 september 2018
Tien jaar na de ergste periode in de moderne geschiedenis van de financiële wereld lijkt een goed moment om de klok terug te draaien en te kijken naar wat er in Europa aan de hand was met transacties in het krankzinnige jaar 2008. Wie ging er in hemelsnaam investeren in een tijd waarin de kredietmarkten al maanden in crisis verkeerden door de Amerikaanse subprime-hypotheken en wat is er met die transacties gebeurd?
Grillige markt
Natalie Howard, die destijds bij Lehman Brothers werkte en nu bij DRC Capital, schetst de algehele stemming aan het begin van 2008. Ze omschrijft de markt van dat moment als ‘best grillig’. Er was veel nervositeit en iedereen wist dat het er niet goed uitzag, maar er was nog steeds interesse voor vastgoed, zegt ze. De Mipim in maart werd door sommigen gezien als dansen op de vulkaan. Omdat vluchten, accommodaties en uitjes al in 2007 waren geboekt, waren Mipim-gangers vastbesloten om ervan te genieten, hoewel de wereld om hen heen chaotisch leek.
Het was trouwens nog lang niet het moment dat opportunity-fondsen problematische vastgoedobjecten of -portefeuilles konden verwerven. Sterker nog, tot ver in 2009 bleven ze mauwen dat banken niet deden wat van ze verwacht werd, namelijk bezittingen met korting verkopen, ver onder de bedragen waartegen ze in de boeken stonden.
In 2008 en in het begin van 2009 gold het motto dat in de Verenigde Staten begon en zich verspreidde in Europa: ‘pappen en nathouden’. Een tipje van de sluier van wat zich in de hoofden van vastgoedadviseurs afspeelde wordt opgelicht in de adviezen die Savills in 2008 gaf om te vermijden dat de markt overvoerd zou worden door vastgoed. In het jaarlijkse leningenoverzicht bijvoorbeeld waren veel raadgevingen te vinden, zoals dat obligatiehouders een termijn van 5 jaar voor ogen moesten houden. ‘Ga niet overhaast te werk’ en ‘vermijd de trends die we zich zagen ontwikkelen in de jaren negentig’, schreven ze. Voor kredietverstrekkers en hypotheekgevers met problemen deed Savills als er een schending was van de voorwaarden een reeks van aanbevelingen, zoals het vragen om meer onderpand, meer huur of het aanpassen of schrappen van de hypotheekovereenkomst, schuld ruilen voor eigendom en alleen als allerlaatste optie: een deurwaarder inschakelen of de sleutels terugeisen. Het advies in het algemeen kwam hierop neer: ‘Houd vol. De markt herstelt zich.’ Dat is gebleken, want de vraag naar vastgoed heeft sindsdien een vlucht genomen.
Gebrek aan vastgoed dat onder water stond en te koop was, was zeker een kenmerk van die markt. Behalve HSBC, dat zijn Europese hoofdkantoorpand in Londen terugkocht van Metrovacesa voor veel minder dan de Spanjaarden er een jaar eerder voor hadden betaald, zijn er weinig probleemtransacties. Opvallend is dat Blackstone geen enkele transactie in Europa deed. Het bedrijf was aan het wachten en bestuderen. Pas in september 2009, een heel jaar na Lehman, nam de beleggingsgroep uit New York een 50% belang over van de VK Reit British Land en bracht dat onder in een nieuw Europees opportunityfonds van € 3 mrd.
Veelbelovend
Maar destijds in 2008 was er een marktsegment dat er veelbelovend uitzag, in elk geval op papier. De partijen die nog krediet verstrekten aan vastgoedeigenaren stelden het risico naar boven bij. Zij vroegen hoge rentes en eisten ook meer eigen kapitaal van de leners.
Matt Oakley, in die tijd Savills’ hoofd research commercieel vastgoed in de VK en Europa, zei toen: ‘Het is een geweldige tijd om leningen te verstrekken tegen solide en winstgevende voorwaarden.’ Hij zei dat spelers op de markt zich ‘moesten richten op gebieden waar schaarste was of gebieden waar veel vraag was en die in trek bij gebruikers’ – met andere woorden: ga terug naar de fundamenten.
Ondanks alle peptalk door banken, daalden de volumes van verhandeld vastgoed in Europa in het tweede kwartaal van 2008 tot € 25,6 mrd. Michael Rhydderch, toen hoofd Europese kapitaalmarkten bij C&W, zei: ‘De transactievolumes zijn afgenomen, niet zozeer omdat er een tekort is aan vraag of aanbod, maar door de grote onzekerheid over financiering en dus prijzen.’
Toch waren er transacties in 2008 en sommige partijen, zoals Evans Randall, kochten soms vastgoed in het Verenigd Koninkrijk dat in waarde gedaald was. Het VK was wat dat betreft al verder dan het Europese vasteland.
Hoewel sommige beleggers misschien wel nerveus waren, was de realiteit dat ze een veilige bestemming voor hun geld wilden of moesten vinden en voor de juiste deal was er financiering – en ook voor de verkeerde.
Grootste verschil
Een van de belangrijkste verschillen tussen deals in 2008 en vandaag is duidelijk: als 2008 een kredietleveranciersmarkt was van dien aard dat er goede marges waren, dan is 2018 een lenersmarkt. In Duitsland, dat in deze tijd zonder twijfel de meest dynamische markt is, is het misschien zelfs te sterk een lenersmarkt.
BF.Direct is een Duitse vastgoedfinancieringsspecialist, die elk kwartaal een barometer uitbrengt op basis van informatie van 120 organisaties die krediet verzorgen voor vastgoedondernemingen. De barometer voor Q3 2018 verscheen op 7 september. Hierin stond onder meer dat door scherpe concurrentie banken hogere risico’s niet konden compenseren door hogere marges. Manuel Köppel, ceo van BF.Direct: ‘Gezien de schaarste aan objecten zijn er op dit moment nauwelijks panden te financieren. Door de concurrentiedruk wordt er met geld gesmeten naar de paar goede beleggingen die er zijn, om het dramatisch te zeggen. Zoals het er nu voor staat, kunnen klanten de regels en voorwaarden dicteren.’ Hij zei er wel meteen bij: ‘We hebben het hier alleen over kwaliteitsvastgoed. Wij zien in het geheel geen riskante stappen in de richting van vastgoed van mindere kwaliteit. Een ander kenmerk van de intense concurrentie: ongeveer een kwart van de banken die we hebben ondervraagd zei dat ze financieringsafspraken zagen mislopen doordat een concurrent met betere voorwaarden kwam.’
Tien jaar later zijn er echter wel zorgen over systematische zwakheden. Niemand weet precies wanneer en hoe een volgende schok zal plaatsvinden, maar Danièle Nouy, voorzitter van de Supervisory Board van de Europese Centrale Bank (ECB), trok vorige maand de aandacht toen zij volgens een Lets nieuwsmedium zei dat de volgende crisis kon voortkomen uit de vastgoedsector. Ze zei er echter bij dat banken beter voorbereid waren op iets dergelijks dan tien jaar geleden. Het Letse persbureau LETA citeerde Nouy als volgt: ‘Waar de volgende crisis vandaan komt? Ik weet het niet, maar het zou de vastgoedmarkt kunnen zijn. We weten zeker dat er weer een crisis komt, maar we weten niet wanneer en waarom hij zich zal voordoen.’
Geen Expo 2008 voor Hypo
Op maandag 6 oktober 2008 stond de stand van Hypo Real Estate er op de Expo verlaten bij. Medewerkers van Hypo uit heel Europa hadden de avond ervoor gehoord dat ze niet naar München hoefden af te reizen, ondanks de gepakte koffers, de geboekte tickets en de gereserveerde hotels. Hypo had na de val van Lehman op 15 september liquiditeitsproblemen via zijn Ierse bank, Depfa. Hypo had € 394 mrd op de balans staan, waarvan € 236 door Depfa. Het aandeel Hypo stortte in. Duitslands tweede grootste vastgoedfinancier lag aan een kredietinfuus. De Bundesbank en andere bankinstellingen pompten er eerst € 35 mrd en daarna nog eens € 50 mrd in om de zaak overeind te houden. Binnen een paar jaar werden zo’n 800 man de laan uitgestuurd, maar Hypo kwam terug in een nieuwe vorm, als Pfandbriefbank. Het trok zich terug in één gebouw in München en richtte zich alleen nog op de Duitse vastgoedmarkt en in beperkte mate internationaal. In 2015 ging Pfandbriefbank naar de beurs.
Foto: Hypo-topmannen Georg Funke (2e r), Markus Fell (2e l) en hun advocaten bij de regionale rechtbank in München op 20 maart 2017. De openbare aanklager beschuldigt Funke ervan dat hij tijdens de crisis in 2008–2009 de balans van Hypo Real Estate te rooskleurig heeft voorgesteld